在上一篇中，我们分析了保险资金财务性股权投资的关注要点——揭开保险资金股权投资面纱：财务性股权投资篇。保险资金除了可以直接对标的企业进行股权投资之外，还可以通过作为LP投资于私募股权基金，从而间接对标的企业进行投资。在本篇中，我们采用问答的方式，就保险资金投资私募股权基金在实务中可能经常会碰到的几个问题进行梳理和分析，供大家参考。
不同的私募股权基金类型会对引入险资投资有影响吗？
根据中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）的分类，私募股权基金可以划分为四类：创业投资基金、创投类FOF、私募股权投资基金、私募股权类FOF。从银保监会对于险资投资的监管来看，保险资金投资创业投资基金或创投类FOF，与投资私募股权投资基金或私募股权类FOF，其所适用的监管要求存在较大差异乃至相互排斥（比如，保险资金投资“私募股权投资基金”，被投基金的募集规模不应低于5亿元人民币；而保险资金投资“创业投资基金”，被投基金的募集规模不应超过5亿元人民币）；此外，保险资金投资保险私募基金[1]，又存在其他额外的监管要求。因此，私募股权基金若拟引入保险资金投资，需事先确定好其具体的基金类型，以便确定相应的监管条件要求。
实践中可能碰到的一个问题是，假设被投基金的募集规模在5亿元人民币以上，被投基金在引入保险资金的同时，也拟引入其他以创业投资基金作为投资标的的投资方（例如相关创业投资引导基金），在此情况之下，就可能存在冲突：保险资金要求被投基金属于私募股权投资基金而非“创业投资基金”，但该等其他投资方则要求被投基金的类型应为“创业投资基金”。若发生这种情况，是否有解决方案？我们认为，可以考虑从“创业投资基金”的含义角度入手，寻找可能的解释空间。从《中国保监会关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》（保监发〔2014〕101号）（“101号文”）的规定来看，对创业投资基金，银保监会着重于强调基金的投资阶段，即基金应属于以创业企业为主要投资标的的私募基金，而“创业企业”是指“处于初创期至成长初期，或者所处产业已进入成长初期但尚不具备成熟发展模式的未上市企业”。在实践中，从某些创业投资引导基金的要求来看，其界定的“创业投资基金”范围较广，将具备某些特征的“私募股权投资基金”也包含在内。因此，在有些情况下，被投基金可以同时满足不属于101号文所界定的“创业投资基金”但属于相关特定投资方所界定的“创业投资基金”。
如何认定基金管理团队人员？
根据《保险资金投资股权暂行办法》（保监发〔2010〕79号）（“79号文”），被投基金的管理机构应当具有稳定的管理团队，拥有不少于10名具有股权投资和相关经验的专业人员。实践中，这里可能产生的问题是，如何认定相关人员属于管理机构的“管理团队人员”。
如果严格按照基金业协会的标准，则必须是与基金管理人签署了劳动合同且由基金管理人缴纳社保的人员，才算作是基金管理人的员工。但若按照这一标准，实践中有一些基金管理人实际上是无法满足“拥有不少于10名专业人员”的要求的。尤其是，一些基金管理人基于获得相关政策优惠等特定目的，其注册地址与其实际办公地分离，而其员工基于买房、子女教育等原因其需要在实际办公地缴纳社保，由此导致其员工无法与基金管理人签署劳动合同及由基金管理人缴纳社保。
实践中，有些变通的做法是，由基金管理人的关联方（其注册在基金管理人的实际办公地）与相关员工签署劳动合同及缴纳社保，并且由该等关联方与基金管理人及该等员工三方签署委派协议，由该等关联方将该等员工委派至基金管理人处全职工作。通过该等委派协议，相关员工与基金管理人之间形成合同上的服务关系。该等做法是否可以满足监管要求，目前监管部门并未对此出台明确清晰的指引。不过，即便采取该等变通做法，从基金业协会监管的角度，基金管理人需要有至少5名全职员工，这意味着，至少有5名员工需要与基金管理人直接签劳动合同及由基金管理人为其缴纳社保，否则将会面临基金业协会的整改要求乃至采取其他自律监管措施。
如何认定基金管理机构的管理资产余额？
根据79号文，被投基金的管理机构所管理资产余额应不低于30亿元。这一标准将众多基金管理人排除在保险资金可投资的范围之外。实践中管理机构可能提出将如下几种情况纳入其所管理资产范围之内，但其中有的并不能站得住脚：
是否需要对该私募基金的全部投资项目进行尽职调查
根据79号文的规定，对于保险资金投资的私募股权投资基金，基金的被投企业需要符合一系列的监管要求。那么，这是否意味着保险资金对私募基金进行投资，需要对被投基金的全部投资项目都进行尽职调查，以确认投资项目符合监管要求？我们认为，应当具体分情况来看：
如果被投基金属于新设立的基金，则按照如下情况分别处理：若被投基金属于盲池基金，则由于保险资金进行投资之时，尚不确定基金的被投标的，因此无需且也无法对基金的投资项目进行尽职调查，但需要在交易文件中约定基金未来开展项目投资应遵守79号文中对于投资标的的要求；若被投基金属于专项基金，则由于保险资金进行投资之时，基金的被投标的是已经确定的，因此需要从保险资金监管的角度对基金的拟投项目进行尽职调查，以确保该等拟投项目符合79号文中对于投资标的的要求。
如果被投基金属于已设立且已经完成了相关项目投资的私募基金，则有必要对基金的已投项目逐个进行必要的尽职调查，以确认及辨别已投项目是否符合银保监会的监管要求。如果相关已投项目不符合银保监会的监管要求，是否意味着保险资金不能投资该私募基金？我们认为，这一点是存在可讨论的空间的：如果可以适用基金的投资排除条款，将保险资金排除于该等项目之外，保险资金不参与该等项目投资、不分摊该等项目的投资成本也不参与该等项目投资的分配，在这种情况之下，鉴于保险资金实质上并不参与该等不符合银保监会的监管要求的投资项目，可以合理认为，保险资金投资于该基金不违反银保监会的监管要求。不过，需要注意的是，基金业协会要求“管理人不得在私募投资基金内部设立由不同投资者参与并投向不同资产的投资单元/子份额”，上述投资排除的做法不排除会受到基金业协会的异议。
基金托管机构的配合义务？
根据79号文的要求，私募股权投资基金的托管机构应当接受银保监会涉及保险资金投资的质询，并报告有关情况（包括就保险资金投资私募股权投资基金情况，分别向银保监会提交季度报告和年度报告）。
在实践中，有些私募股权投资基金的托管机构不能或者不愿意配合接受质询或提供相关报告。为此，保险机构通常会事先让基金管理人与基金的托管机构确认清楚能否配合满足上述监管要求，如果不能，则会要求基金管理人更换基金的托管机构；同时，在交易文件中也会约定基金管理人应促使基金的托管机构满足上述监管要求。
发生监管异议时的处置措施？
根据79号文的规定，如果基金管理人参与保险资金投资股权活动，存在违反有关法律、行政法规和79号文规定行为，情节严重的，银保监会将责令保险机构停止与该机构的业务，并商有关监管或者主管部门依法给予行政处罚。
虽然这种情况在实践中较为罕见，但是不排除监管机构在极端情况之下在个案中可能对保险资金投资某个私募基金提出异议，进而要求保险机构终止乃至撤回对私募基金的投资。但保险机构若终止或撤回投资，将不仅仅只涉及其自身，还将牵涉基金的整体运营管理，尤其是可能涉及到违约责任、转让合伙份额、退伙、相关合伙权益结算和相关操作流程等一系列问题。为此，建议就此事先在交易文件中做出明确的约定。
结语
从当前情况来看，保险资金投资私募股权基金的门槛还是非常高的，尤其是管理机构的注册资本/认缴资本不低于1亿元、管理资产余额不低于30亿元等的门槛要求，将诸多私募机构拒之门外。不过，在2021年7月14日举行的国新办新闻发布会上，银保监会发言人张忠宁表示，适度放宽保险资金投资创业投资基金和股权投资基金的要求。[2]预期在银保监会未来降低监管要求后，将会有更多的私募股权基金可以引入保险资金的投资。需要说明的是，本文仅供参考，并不在任何意义上构成本所的任何法律意见。
注释
